I Disequilibri Americani: Credit Bubble, ovvero Crack del Debito privato

 

 

Parte seconda

Stagflazione in vista

 

Rapporto tra la Spesa dei Consumatori americani, i Redditi medi, ed il Rifinanziamento immobiliare; Effetti sull’Indebitamento privato e sul Deficit commerciale con l’estero;  Il c.d. effetto leva della Fed e del Rifinanziamento Immobiliare.

Sappiamo che in America, a differenza di cio’ che avviene  in Europa dove se si ferma l’export si ferma il Pil, la gran parte del Pil e’ prodotto proprio dalla spesa dei consumatori (Real final sales of domestic product or Consumer or Personal spending or Household spending), il 70% circa . Vediamo nel dettaglio com’e’ suddivisa la spesa dei consumatori americani ( concetti che comunque valgono pe qualsiasi paese come criteri macroeconomici di analisi) ovvero i consumi privati o la spesa delle famiglie,  in altre parole la domanda finale interna PIL non considerando  il commercio con l’estero e detratte le scorte ovvero senza considerare l’effetto accumulazione di scorte) e’ la c.d. Real final sales of domestic product, a gauge of U.S. demand and of GDP because it excludes trade and inventories, or the amount of GDP less change in private inventories and Trade with the other country)  e da dove viene gran parte del Pil americano: 

1)   Consumer or Personal spending or Household spending which accounts for 2/3 or 70% of the U.S. total economy GDP and includes also all services. Equity extraction from home refinancing have helped support consumer spending.  Consumer spending grew at an annual rate of 2.5 percent in the second quarter, compared with 4.8 percent in the first quarter. That, along with a slowdown in business demand for software and equipment, held second-quarter economic growth to less than half the first- quarter’s pace. The economy will be hard-pressed to accelerate in the second half as economists forecast consumer spending to grow at a 2.8 percent rate this 3 quarter and 2.7 percent in the final three months of the year. Un incremento di appena il 2,5 % per l’intero anno sarebbe il più modesto dal lontano 1991. Consumer Spending increased +3.5%  in the 2005 from  grew +3.8%  in the 2004 the most since 2000, after rising +2,9% in 2003 after expanding 2,7% in 2002.Consumer spending rose an average 3.8 percent at an annual rate each quarter in the last decade , +3.6 percent average quarterly spending during the record 10-year expansion from 1991 to 2001 ( The average quarterly increase over the last 20 years was +3.4 percent, The average Consumer spending quarterly increase in the last 30 years is 3.4 percent) .

2)  Total Retail & Food services Sales (Sales of Sporting goods stores and non-store retailers, of building materials and garden, of electronics sales , of general merchandise , of food and beverage stores , restaurants and drinking places and receipts at gasoline stations) which accounts for more than half 52% of all consumer spending, which in turn represents about 70% of the economy GDP; quindi potremmo dire che le vendite al dettaglio  rappresentano circa il 36.4% del Pil (70:100=0.7 x 52) e sono una illuminante spia sui consumi totali (Consumer spending ) Retail sales help to guide expectations for overall consumer spending in the economy. All’interno delle vendite al dettaglio vi e’ la componente vendita auto (Sector auto account for almost 25% of all Retail sales) che rappresenta circa un quarto delle vendite al dettaglio che di contro non includono le spese dei consumatori fatte per i servizi in generale tranne quelli connessi alla vendita di cibo e bevande.

3)  The services spending (including the spending for commission connected to the financial investments in Stocks and Bonds) which accounts for about 33% of all consumer spending, which in turn represents about 70% of the economy GDP; quindi potremmo dire che le  spese per i Servizi  rappresentano circa il 23.1% del Pil.

4)  The Home related  spending (the home related purchases such as new furnishings, renovations and refi,) which accounts for about 15% of all consumer spending, which in turn represents about 70% of the economy GDP; quindi potremmo dire che le  spese per l’arredamento o le ristrutturazioni piccole o il rifinanziamento dei mutui rappresentano circa il 10.5% del Pil. ( Home Residential construction, and home sales, account for as much as 12.5% of gross domestic product. Home Residential construction, and home sales, more home related purchases such as new furnishings, renovations and refi, together account for as much as 23 percent of gross domestic product)

Home Residential construction, and home sales, account for as much as 12.5% of gross domestic product. Home Residential construction, and home sales, more home related purchases such as new furnishings, renovations and refi, together account for as much as 23 percent of gross domestic product, according to the Joint Center for Housing Studies at Harvard University in Boston.   Il restante 17.5% del Pil americano e’ prodotto dall’export con l’estero e dagli incrementi delle scorte industriali; Trade with the other country and change in private inventories accounts for 17.5% of the total 
U.S. economy GDP.

2005: Redditi medi in aumento ma sale  terribilmente l’INDEBITAMENTO:  

The real  Median household money income   in the United States/ 2005 rose for the 2nd time since 1999 , after declining for two years in 2001 and 2002- up +1.1%   l ‘incremento piu’ modesto da 23 anni a questa parte to $46,326   SA in real terms, from $45,817 SA  +2,4%  from $44,482  in 2003. Since 1967, the first year household incomes were computed, at  $34,100  , median household income has risen +35.85% in real terms.

Se sotto il profilo  redditi medi il periodo 2001-2005 segna nel suo complesso una leggera flessione, per quanto riguarda la crescita della ricchezza, le famiglie hanno avuto come detto un miglioramento generale della ricchezza sotto la spinta della componente immobiliare. La crescita degli asset non finanziari posseduti nel periodo 2001-2005 sale al 64,3% del totale dal 58% del periodo 1998-2001. In calo, al contrario, il portafoglio azionario, al 49%, periodo 2001-2005 , dal 52% , quale conseguenza dello scoppio della bolla Internet del 2000.

E’ interessante ora notare come gli Americani finanzino le loro spese, ove parte sicuramente per mezzo del proprio reddito, ma altra gran parte anche con la ricchezza estratta dall’incremento di valore dalle proprie abitazioni per mezzo del meccanismo del rifinanziamento dei mutui. Oggi sta venendo a mancare questa componente, del rifinanziamento profittevole, per via dell’aumento dei tassi da circa 1 anno e piu’, e quindi la spesa dei consumatori (gia’ in visibile calo) viene sempre piu’ pericolosamente finanziata a mezzo di indebitamento non coperto, e tutto cio’ sta gia’ impattando negativamente sulla produzione di Pil (GDP) in netta diminuzione e sull’inflazione che e’ in aumento soprattutto per via del forte incremento del petrolio e dei materiali di base, con il che si avvicina lo spettro della stagflazione, cioe’ un rallentamento dell’economia ( quindi a monte della spesa dei consumatori) accompagnato da un incremento dei prezzi al consumo e quindi dell’inflazione. In altre parole il rialzo dei tassi di mercato in america, nell’ultimo anno, ha impattato negativamente su questa ricchezza derivata dall’incremento di valore dalle proprie abitazioni per mezzo del meccanismo del rifinanziamento dei mutui attraverso il quale i consumatori Usa ricavavano danaro: e precisamente nel 2006 riceveranno questo valore derivato per una somma quasi dimezzata e pari a solo $114 billion, dopo che nel 2005, 2004 e 2003 avevano estratto ricchezza, per effetto del rifinanziamento dei mutui loro concessi, refinancing, per una somma pari a $204 billion , $141 billion e $140 billion rispettivamente (il c.d. the conversion of home equity into cash in consumer’s hands or cash-out refis o Home equity extractions through cash-out refis ).   

A slowdown in refinancing could lead to less U.S. consumer spending in 2006– although that has not yet occurred. New mortgages and refinancings fell to $1.96 trillion in 2005 after it fell slowly in 2004 to $2.57 trillion from the all-time peak of $3.8 trillion set in 2003. New mortgage supply will fall to $1.96 trillion in 2005 and $1.85 trillion in 2006.  

Inoltre consideriamo che:  

1) per essere sana, un’economia deve essere in grado di auto sostenersi. Il punto di riferimento importante non è dato tanto e soltanto dai profitti aziendali ma dal reddito dei lavoratori e dalla crescita dell’occupazione. L’incremento del reddito da lavoro resta patetico. La cosa è ben evidente se siguarda al reddito dei lavoratori cresciuto del +3,5% nel 2005 e solo del +2,7% nl 2004 nonostante una ripresa economica in corso da 4 anni. In passato, con 48 mesi di crescita i salari aumentavano del +13%: oggi, quindi, c’e uno scarto del -9.9%.   

2) Indebitamento Statale e L’effetto leva: Per quato riguarda il doppio deficit americano con l’estero ed interno, vi e’ da dire che quello pubblico interno e’ sotto controllo se rapportato a quello di alcuni paesi europei, tipo l’Italia: a fine 2005 il debito nel settore pubblico  ha infatti toccato il livello del 65% circa del PIL USA, contro il 107% in Italia. Negli USA il problema non e’ il disavanzo federale, ma quello commerciale con l’estero e quello privato interno.  

2005  1 october 2004 /  30 september  2005. The Treasury Budget     narrowed by -23%  in the 2005 at -$318.46 billion , 2.58% of the  GDP $12.376 trillion, from the prior year 2004 at -$412.84 billion 3.4% del GDP  $12.0 trillion.  

So far this fiscal year, The U.S. government budget gap for the first 10 month of fiscal 2006 which began from October 1, 2005,  the cumulative deficit was   -$239.69 billion deficit ( -20.83% compared with an imbalance of or with a  red ink of   -$302.79 billion deficit in the same period a year ago),So Over the end of the fiscal year (12 month that will end in september 2006) the  U.S. government Fiscal budget gap  is running  -$287.62 billion at annual pace (  -$239.69 billion , deficit : 10 *12 ) that equaled to 2.17% of the nation’s Nominal GDP product $13,193.9 billion

The U.S. Fiscal Year Trade Balance  , After 9 months , totaled  -$578.6 billion or  -$ 64.28 billion a month , and is running  -$771.46 billion over the whole year  ( +10.39% from the whole The U.S. Fiscal Year Trade Balance deficit -$698.8 billion in 2005), – an annualized gap equaled to 5.84% of the nation’s Nominal GDP product In termini nominali . This 5.89% (considering the nation’s Nominal GDP product ) compared with 5.64% for the whole U.S. Fiscal Year Trade Balance deficit in 2005, compared with 4.7% for the whole deficit in 2004).

Il dibattito europeo sullo sforamento dei vincoli al disavanzo pubblico entra in quest’ambito: rilanciare la ripresa con un po’ di leva finanziaria, in questo caso in mano allo Stato, anzichè ai privati. Peccato che, come nel caso delle società, il livello del debito e la capacità di rimborso non siano dettagli: chi parte da un debito superiore al 100% del PIL non è nella stessa situazione di chi è fermo al 65%. Nel tentativo di giungere a qualche risultato comune forse non si terrà conto di questo piccolo vincolo e si formulerà qualche proposta “indecente”: in ogni caso l’uso della leva potrebbe fornire anche in Europa Continentale un po’ di “effetto droga” sull’economia, sperando che l’espansione del debito e dei disavanzi alla fine non serva ad alimentare ancor più solo la crescita dell’immobiliare e dei valori azionari, anzichè quella dell’economia reale Quelli che ci consigliano, quindi, di imitare l’America (fare debiti per crescere, per consumare di più) trascurano appunto questo piccolo particolare: gli americani possono farlo, con molti rischi, perché hanno il dollaro, uno strumento fantastico per esportare i debiti e farli pagare agli altri. E come si fa?

E’ molto semplice: basta svalutare il dollaro. Questo rende un po’ più competitive le loro merci e quindi si migliora un po’ la situazione. Tutti hanno sempre detto che gli americani non potevano andare avanti con questo ritmo, e infatti stanno cercando di rallentare un po’. Per non cadere in recessione, svalutano il dollaro e cercano di aumentare le esportazioni, a danno ovviamente di tutti gli altri, che possono solo subire. Voi vedete dei rischi groosi in questa operazione per l’America?  Io vedo dei danni sicuri per noi Europei sebbene ci sia qualche rischio anche per loro.    Nel senso che non è affatto detto che queste operazioni riescano. L’America non si è mai trovata nel corso della sua storia a dover fronteggiare un debito così ciclopico. Si stanno muovendo su un terreno ignoto, mai percorso da nessuna Amministrazione. A questo aggiungete che nel giro di pochi mesi l’America deve ridurre del 30 per cento la sua velocità di crescita. Sarebbe un’impresa gia’ difficile da fare con un’economia a posto. Con un’economia piena di debiti (e con le imprese che già denunciano di non aver più tanta voglia di investire) il rischio di qualche sbandata, il rischio di finire nel fosso, è purtroppo reale. E, se sbanda l’America, sono guai seri per tutti, sul serio.

E sono interdetto anche perchè nel mondo stanno avvenendo tante cose importanti, tanti cambiamenti di fronte ai quali servirebbe molta prudenza e invece vedo che la più grande economia del mondo li affronta con leggerezza. Quando è mai successo che un’industria automobilistica giapponese abbia dovuto chiudere i battenti per vari giorni non per mancanza di domanda (che è normale) quanto per mancanza di acciaio che viene consumato quasi interamente dalla Cina?    E questo che cosa significa? Significa che solo adesso ci stiamo accorgendo che il boom cinese è qualcosa che sconvolge tutti i parametri economici internazionali. E’ un problema e andrebbe gestito meglio. Pochi forse sanno che ormai il consumo di petrolio della Cina ha superato quello del Giappone. E questo nonostante la Cina abbia auto-limitato la sua crescita. In realtà, stiamo viaggiando con la locomotiva numero 1, l’America, che si trova in uno stato di instabilità (andrebbe messa in sicurezza, come le case lesionate) e con la locomotiva numero 2, la Cina, che è talmente grande che rischia di creare problemi ovunque.

La svalutazione del dollaro non può essere una buona medicina per tutti. E’ solo un modo per ribaltare su altri un po’ dei debiti americani. Sull’Asia e sulla Cina, comunque, non avrà effetti perché quelle economie si muovono insieme al dollaro.     La faccenda riguarda, e molto da vicino, purtroppo, noi europei. Nel senso che alla fine quelli che pagheranno siamo noi. Anzi abbiamo già cominciato nel 2005 grazie alla svalutazione del dollaro e penso che la cosa andrà avanti per parecchio tempo. Il boom americano, insomma, non nasce dalla genialità di Greenspan e di Bush, ma dal fatto che alla fine saremo noi a pagare. E questo spiega perché sono fuori dal mondo quelli che ci dicono di imitare gli Stati Uniti. A chi facciamo pagare i nostri debiti? All’America? Quindi è un disastro, qui in Europa anche perché le aziende, per resistere, stanno delocalizzando in Asia. Stanno fuggendo, chiudono gli impianti qui e vanno ovunque, ma fuori dall’Europa.

D’altra parte, in quei paesi un lavoratore costa fra i 70 e i 100 dollari al mese. Poco più di mille dollari all’anno.    Qui da noi, gira e rigira, siamo introno ai 20 mila dollari all’anno. Non c’è gara, purtroppo. E quindi in Europa  continueremo a perdere industrie. Saremo un continente di cultura, servizi e turismo, dieci anni fa’ i cinesi in giro per il mondo a fare i turisti erano 3,7 milioni, quest’anno sono già 24 milioni e crescono continuamente. Insomma, faremo i camerieri di americani e cinesi. L’industria tessile è già quasi tutta all’estero, lingerie, calze, magliette, pantaloni, gonne, credo che qui non si faccia più una sola mutanda o un solo paio di jeans a prezzi buoni, rimane l’alta moda che comunque fattura ormai gran parte all’estero non in italia e non in Francia ma in Irlanda. Molte aziende di scarpe si trovano nella stessa identica situazione Mentre noi parliamo e discutiamo, qui le aziende scappano.   E veniamo al fenomeno dell’ indebitamento personale ultimo o primo anello di quanto sin qui stiamo discutendo e che preoccupa, a ragione, i grandi ed indipendenti economisti:  Qui comincia la storia del più Grande Hedge Fund del mondo. Dove hanno trovato infatti le famiglie americane i miliardi di dollari , circa 300 all’anno, mancanti per il loro bilancio ?

Molto semplice: sono andati in banca e se li sono fatti dare visti i bassi tassi. Cosa che le banche, peraltro, hanno fatto molto volentieri perché, se mai al mondo ci sono stati clienti solvibili, questi sono i cittadini americani, pieni come sono di case e di asset finanziari (cioè azioni e bond). Tutta roba buona e anche solida, sicura.   E già che erano in banca, le famiglie americane non si sono limitate a farsi consegnare i 300 miliardi di dollari mancanti dai loro bilanci. Ma se ne sono fatti dare 1100,  800 miliardi di dollari in più. Ma per farne che cosa? Ottocento miliardi di dollari sono una cifra grossa. La risposta è sorprendente: con quegli 800 miliardi “extra” (presi a prestito dalle banche) i cittadini americani hanno comprato altri asset finanziari, oltre a quelli che già avevano, contribuendo così a sostenere i corsi di quelle azioni e di quei bond (già posseduti), sui quali si basa la loro solidità finanziaria. Insomma, è come giocare a tombola conoscendo già i numeri che escono. Esattamente come fanno certi hedge fund, le famiglie americane prima hanno comprato dei titoli, poi si sono fatti dare dei soldi dalle banche per comprare ancora altri titoli, che infatti stanno su.  

E´ del tutto evidente, che tutto questo potrebbe scoppiare da un momento all´altro con conseguenze terribili per tutta l´economia mondiale. La cosa è talmente vistosa che anche la Federal Reserve (cioè la banca centrale americana) ha cominciato a spaventarsi, e ha varato una politica di progressivo aumento del costo del denaro, proprio al fine di scoraggiare l´indebitamento crescente delle famiglie americane. Ma, per ora, pare che non abbia avuto molto successo, visto che il 2005  è stato proprio quello che ha visto la maggior crescita dell´indebitamento delle famiglie negli Stati Uniti. Ma la banca centrale continuera’ nella sua politica e, prima poi riuscirà a far ragionare i suoi cittadini. A quel punto è evidente che ci sarà un calo nella domanda interna (consumeranno di meno e, compreranno anche meno titoli) e proprio per questo la Federal Reserve sta facendo scivolare il dollaro, nel tentativo di recuperare all´estero quegli sbocchi alla produzione che si ridurranno all´interno (con danni evidenti per l´Europa, che farà più fatica a esportare oltre Atlantico). E l´Europa  che cosa può fare? Niente, anche perché non ha una politica e nemmeno una visione strategica. Sopporterà. 

Il rapporto fra l’ indebitamento dei consumatori ed il Pil. Se l´indebitamento delle famiglie americane era pari al 6,6 per cento del Pil nel 2002, nel 2003 è passato all´8 per cento , nel 2004 al 9,5 per cento del Pil e  nel 2005 al 10 per cento del Pil.    Il rapporto fra l’ indebitamento dei consumatori ed i loro redditi è attualmente pari a 100,5 (100.5%) un livello pazzesco in economie rigide come quelle europee, un po’ meno in america ma che in effetti genera preoccupazioni, +10,5% dal 2004  pari a 0,90 (90%) dall’ 85% del  2003  (debito che nel 1982 si attestava intorno al 60% del reddito). Quindi sale  terribilmente la componente dei debiti, +10,5%  nel 2005, spinta per tre quarti dall’incremento di valore della componente immobiliare che fino a d oggi ha controbilanciato tali debiti. E’ il quadro contenuto nel rapporto sulla finanza al consumo redatto dalla Federal Reserve. Il debito delle famiglie e’ passato negli ultimi dieci a 10 trl di dollari circa, da meno di 5trl di dollari  ed  e’ quindi ragionevole che gli americani inizieranno ora  a risparmiare un pochino, sebbene questo maggior risparmio sia negativo per l’economia.

E’, questo debito, infatti che , di contro, rappresenta al tempo stesso la mangiatoia per parte del consumo dei cittadini, pari al 70% del PIL, e che alimenta l’economia usa.   Per altro verso, sulla base di un dossier Americas Second Harvest – un network di agenzie di beneficenza e assistenza – più di 25 milioni di americani, di cui 9 milioni di bambini e 3 milioni di anziani, visitano ogni anno le mense dei poveri, con un aumento dell’+8% sul 2004  Gli americani spendono sempre più e manifestano una forte propensione all’indebitamento: nel 2005 il tasso di risparmio si è assottigliato al punto da passare in negativo -0,5%, per la prima volta dagli anni della Grande Depressione del 1931.  Nel 1984, il tasso di risparmio  era del +10,8%, al netto delle componenti fiscali.   Se aumenta il tasso di risparmio dei cittadini di contro diminuisce il credito al consumo quindi i consumi. Affinché la locomotiva riparta è necessario che i consumatori continuino a spendere, soddisfacendo con un aumento della domanda l’abbondante offerta dell’industria.  

The fact that households are saving so little, is a potentially troubling development. Increased wealth from rising home values and higher stock prices have supplemented incomes and helped fuel spending. A negative saving rate suggests consumer are dipping into savings to maintain spending.   Nella storia degli Stati Uniti soltanto due volte i risparmi sono risultati negativi, nel 1932 e 1933, vale a dire negli anni della Grande Depressione, quando il sistema economico saltò spingendo gli americani ad attingere alle riserve strategiche per l’alto tasso di disoccupazione e i numerosi fallimenti societari. Le ragioni del nuovo fenomeno appaiono di natura decisamente diversa. Gli americani spendono più di quanto guadagnano, se non molto di più, sulla percezione di un contesto economico in salute e sulla considerazione che gli elevati prezzi delle case – che per molti rappresentano l’investimento per eccellenza – possano continuare a reggere anche in futuro.

La Federal Reserve ha provato a raffreddare il settore immobiliare (interessato da fenomeni speculativi) con 17 rialzi di fila fino al 5,25% e, sul medio periodo l’azione della banca centrale produrrà gli effetti desiderati. Gli economisti mettono poi in guardia dai possibili squilibri per l’uscita dal mondo del lavoro in due o tre anni di 78 milioni di americani, la categoria dei cosiddetti baby boomers. Gli americani sembrano avere un feeling naturale per la incapacità al risparmio, e se per gli altri paesi l’idea guida è quella di mettere da parte il denaro per quando si è vecchi, questo non sta accadendo in america.    Vi sono altri economisti che fanno rilevare che il livello raggiunto dal debito apparirebbe di per sè allarmante, in termini di confronti storici, ma non lo è se rapportato al cresciuto valore delle attività finanziarie e reali poste a garanzia, al punto che il valore dell’attivo netto delle famiglie ad oggi apparirebbe quasi raddoppiato, rispetto a dieci anni fa, fino a superare i 55 trl di dollari, quasi 5,4 volte il reddito disponibile delle famiglie. In effetti, a garantire il crescente debito delle famiglie USA ci sono attività finanziarie e reali (immobili) il cui valore continua a lievitare: stiamo parlando di oltre 55 trl di dollari, di cui 30 di azioni e obbligazioni e oltre 20 di immobili, un controvalore quasi raddoppiato negli ultimi dieci, in proporzioni analoghe grazie a ciascuna delle due principali classi di attività.  

Il problema pero’ che si pone come detto, come in tutti i casi di utilizzo della leva finanziaria, è che un possibile shock sulle  attività finanziarie e reali a garanzia del debito da cui deriva un effetto ricchezza, potrebbe avere effetti drammatici sui flussi di spesa delle famiglie, dunque anche sulla stabilità del sistema. Il caso del Giappone fine anni ‘90 è esemplare, anche se lì fortunatamente il debito delle famiglie non raggiunse livelli significativi; altrimenti il crollo delle attività, immobiliari e di Borsa, avrebbe avuto effetti ben peggiori.  Fino ad oggi le autorità americane hanno fatto pagare il debito agli altri, cioè al resto del mondo. La strategia economica americana, in questo momento, è appunto quella di esportare il loro debito attraverso il dollaro .   Secondo alcuni questa situazione è “insostenibile”, poiché è basata sul basso costo del denaro nonostante i recenti rialzi (il tasso di riferimento del Paese del 5,25% dopo esser stato al 3% fino a poco tempo fa’ ) piuttosto che su un reale aumento della ricchezza come sopra abbiamo visto anche a causa di un aumento dei contributi assicurativi sanitari nonché di incrementi salariali minori del tasso d’ inflazione. L’ indebitamento supera di gran lunga il reddito. Ad un certo punto, la gente dovrà ripagarlo.

La minaccia principale per i consumatori è direttamente connessa poi ad una brusca correzione del mercato immobiliare, che seppur in rallentamento evidente non e’ crollato ancora e che se crollasse avrebbe effetti dirompenti sulle attività delle famiglie. In una simile eventualità, la quota di reddito destinata al risparmio, oltre che quella necessaria per pagare gli interessi sul debito, salirebbe, a scapito dei consumi, che così vedrebbero concludersi la loro fase così favorevole. Questo è il grosso rischio che sta correndo l’economia USA e di cui a mio avviso i mercati dovrebbero prendere maggiore consapevolezza, senza limitarsi a considerare i soli effetti positivi del maggior ricorso al debito. Ma, un po’ come nel caso delle realtà indebitate nel mondo corporate, in questa fase di relativa euforia, o per lo meno di diffusa compiacenza, la questione rischio finanziario insita nell’effetto leva non viene al primo posto tra le preoccupazioni degli addetti ai lavori.

Raccomando dunque investimenti in societa’ difensive come la gran parte di quelle da me indicate nella sezione US Stocks.  Inoltre se l’ inflazione core (attualmente al 2,9%) , i tassi (al 5,25%) e la disoccupazione (al 4,7%) dovessero salire, decine di migliaia di famiglie non riuscirebbero a rispettare i loro impegni finanziari. Secondo un recente studio , l’ indebitamento pro-capite medio è oggi di $5.100 rispetto ai  $1.500 di cinque anni fa. I consumi, in altre parole, vengono soddisfatti in parte non modesta indebitandosi ed in aggiunta in gran parte comprando beni prodotti all’estero quindi con aumento dell’import che va in detrazione dal Pil e con questo influenzando negativamente la crescita interna. Il paradosso è che questi stessi consumi continuano a lievitare nonostante la frenata delle retribuzioni cresciute in the 2005 +1.1% , l ’incremento piu’ modesto da 23 anni a questa parte, da cui i motivi per i quali in questo contesto, non e’ la busta paga ma sono altri i fattori che  continuano a sostenere la spesa personale, a cominciare dall’ indebitamento delle famiglie, per continuare con i rimborsi fiscali o con altri fattori eccezionali ed in ogni caso non riconducibili ad uno stato di salute ottimale dell’ economia.  

Sicuramente la politica monetaria e sui tassi della Fed ha la sua respionsabilita’ su questo gatto che si morde la coda, che potremmo definire una quasi BOLLA CREDITIZIA-CREDIT BUBBLE creata dopo il crollo dei mertcati nel corso della fine del 2000 , del 2001 e 2002. Il materializzarsi della bolla speculativa del mercato azionario, per dimensioni e capitali coinvolti ben superiore a tutti i casi precendenti, aveva di gran lunga contribuito ad aggravare gli squilibri prodotti nel corso del boom. Coerentemente all’analisi austriaca del ciclo economico, tali squilibri avrebbero dovuto portare a un necessario riaggiustamento delle variabili coinvolte attraverso un periodo di recessione importante ed eventualmente di depressione economica, ma l’opposizione di forti politiche monetarie e fiscali è riuscita nell’intento di evitare cio’ che era naturale e di realizzare di contro due chiari obiettivi:

Il primo è stato quello di evitare che un disordinato processo di correzione del mercato azionario potesse causare al sistema economico uno shock difficilmente gestibile.

Il secondo è stato quello di contenere al minimo, caratterizzandolo tuttavia in maniera estremamente anomala, il periodo di recessione economica che non solo sarebbe stato naturale attendersi alla luce delle analisi compiute, ma che sarebbe stato anche necessario per ripristinare quelle condizioni economiche in grado di poter dare vita a nuovo ciclo espansivo.

Tuttavia, questo pesante interventismo nei processi dinamici di mercato, pur avendo alleggerito i costi generalmente richiesti da una fase di post-boom, non ha risolto gli squilibri e i problemi post boom. Li ha invece aggravati ulteriormente, amplificandoli ed estendendoli all’intero sistema economico mondiale, secondo una direzione mai sperimentata in precedenza, ecco la supremazia dittatoriale del c.d. Signoraggio del Dollaro e della Fed. All’interno di un sistema monetario puramente cartaceo, capace di estendere oltre i limiti tradizionali le proprie promesse di pagamento legate alla creazione della propria moneta fiduciaria e di tutti i suoi derivati, questo nuovo corso di sviluppo è stato favorito e reso possibile da due fattori principali:

il virtuoso, benché in tal caso malamente impiegato, processo di globalizzazione economica da un lato;

le sorprendenti risorse di un sistema finanziario sempre più aggressivo e prolifico di innovazione, dall’altro che per mezzo del facile carry trade ha portato ad un indebitamento scriteriato delle famiglie.

In questo contesto, la chiave principale di lettura estremamente valida per questa analisi secondo me e’ l’approfondimento della teoria economica Austriaca (di Menger, Bohm Bawerk, Von Mises, Hayek, Rothbard per citarne solo gli esponenti storici più rilievanti), da porsi non solo come indispensabile punto di riferimento ma anche come nuovo e diretto campo di indagine da percorrere. Sono sicuro che nel prossimo futuro, anche e soprattutto al di fuori di questo modesto spazio, la teoria economica Austriaca sia destinata a ricevere molta più considerazione di quella purtroppo riservatagli fino ad oggi. Vediamo nei dettagli cosa e’ che  la teoria economica Austriaca consiglia di evitare o di riequilibrare allorche’ vi siano boom e forti disequilibri come quello del deficit commerciale (con l’estero), come quello speculativo immobiliare e quello dell’indebitamento ovvero della BOLLA CREDITIZIA-CREDIT BUBBLE ; i principali campi di investigazione da monitorare possono essere suddivisi in quattro grandi aree: economia reale, mercato valutario, mercato dei tassi (obbligazionario ed immobiliare), mercato azionario. Vediamo di ripercorrerli velocemente alla luce degli sviluppi intervenuti negli ultimi 3 anni:    

1)     Economia reale: ancora una volta la ripresa economica americana si presenta come un’operazione di cosmetica che e’ caratterizzata da  basi nel loro complesso non cosi’ solide (fatta eccezione per la forza delle componenti consumi e spesa pubblica):

massiccio ricorso all’indebitamento

bassa crescita del reddito

delocalizzazione di rilevanza non indifferente nel campo del lavoro e degli investimenti

quindi carenza di investimenti tangibili sul territorio americano.

 

La spinta che sembra avere rilanciato l’economia americana (e che le impedisce allo stesso tempo quei riaggiustamenti propedeutici a una nuova sana fase di crescita) viene alimentata quindi dal consumo del reddito futuro e dal consumo del reddito straniero, come continuano a confermare rispettivamente la crescita esponenziale del debito domestico e l’enorme deficit delle partite correnti. Allo stesso tempo essa riesce a realizzarsi grazie alla espansione folle della credit bubble, per certi versi ancora più potente ed efficace, di quella degli anni novanta. All’atto pratico questa intera dinamica si traduce per gli americani in un consumo di ricchezza superiore a quello realmente prodotto, ovvero in un impoverimento graduale sia degli operatori economici domestici che della struttura economica interna, la sopravvivenza della quale, in assenza di altri aggiustamenti, continua a spingere verso l’esportazione in terra straniera (India e paesi asiatici) sia dei posti di lavoro che degli investimenti reali. Un istinto alla sopravvivenza ben poco lungimirante che si priva delle stesse fonti di reddito future necessarie al proprio sostegno e che riflette la chiara volontà di continuare a vivere ben al di sopra dei propri mezzi e delle proprie possibilità.

E’ stata l’imprevedibile accelerazione della credit bubble, favorita dall’innovazione ma consentita dall’assenza di ogni vincolo di controllo sul sistema monetario cartaceo, ad avere permesso per la prima volta nella storia il prolungamento spazio-temporale del boom di natura creditizia sperimentato negli anni novanta, i cui effetti e le cui conseguenze si devono esaminare contestualmente secondo due piani di ricerca, quello interno al sistema economico americano dove essa stessa ha origine e quello esterno, a livello di economia globale, sul quale inevitabilmente si ripercuote. A livello globale essa ha avuto il virtuoso effetto di riuscire a moltiplicare e quindi a riversare la propria liquidità praticamente su ogni altro sistema economico, con effetti spesso non dissimili a quelli sperimentati internamente, persino nelle economie fino a un anno fa considerate a rischio.    

Due fattori sono potenzialmente in grado di arrestare lo sviluppo di questa pericolosa recrudescenza della credit bubble. In primo luogo la discesa del dollaro, oramai in un ben definito canale ribassista, che possa giungere anche ad un cross rate di 1,50 con l’euro, e in secondo luogo il rialzo dei tassi di mercato, processo iniziato. Tuttavia in entrambi i casi si è assistito alla pronta opposizione di forze artificiali che pur riuscendo ad appianare le cose (in altre parole, ad evitare il peggio) hanno continuato ad impedire al mercato il proprio ruolo di aggiustamento e correzione degli squilibri in essere. 

2)    Mercato valutario: Per quanto riguarda il dollaro, così come a suo tempo la FED era riuscita a gestire l’ordinata discesa del mercato azionario, il sostegno dei paesi asiatici è stato e continua ad essere determinante nella ordinata discesa del dollaro. Come si è effettivamente riscontrato durante l’anno in corso, l’acquisto di dollari da parte dei paesi asiatici con un surplus commerciale verso gli USA, in misura tanto maggiore quanto più esso tende a perdere valore, mantiene in effetti un profilo costi benefici che ancora tende dalla parte di questi ultimi. Il senso di questa attività in forte perdita (si pensi come parallelo alla infelice posizione di un acquirente di azioni che continua a mediare al ribasso un titolo in caduta libera) trova infatti un corrispettivo più che adeguato nei benefici che ne derivano in termini di produzione e vendita dei propri prodotti al consumatore americano. Nel complesso questo rapporto continua a sostenere lo sviluppo disarmonico di una economia mondiale sempre più marcatamente squilibrata tra paesi produttori e paesi consumatori.

Comune denominatore di tutti i partecipanti a questa netta divisione dei ruoli una valuta sempre più debole ma sempre più presente destinata a perdere ulteriore terreno sia nei confronti delle altre valute che verso le principali materie prime. Come era prevedibile, infatti, il dollaro continua a perdere potere d’acquisto su quasi tutti i mercati a danno di tutti i partecipanti al gioco, tranne naturalmente l’emittente originario della moneta fiduciaria in questione ( l’america ed i paesi asiatici che tengono ancorata la propria moneta al valore del dollaro con un cambio fisso o con un margine di fluttuazione fisso). I problemi emergeranno quando questi danni cominceranno a superare i benefici del consumatore americano, costretto presto o tardi a reinserire la parola risparmio nel proprio dizionario, o quelli del produttore asiatico, costretto presto o tardi a valutare i rischi associati alla propria egoistica generosità.    

3)   Mercato dei tassi (obbligazionario ed immobiliare): Per quanto riguarda invece i tassi di interesse, le naturali spinte verso una riduzione effettiva della liquidità, oltre ad essere state contenute dalle dinamiche del punto precedente, hanno presto trovato una soluzione nella iperattività delle agenzie americane Fannie Mae e Freddie Mac impegnate nel settore dei mutui immobiliari. Il rialzo dei tassi di mercato ha avuto modo in questi mesi di forzare la mano della FED verso un rialzo dei tassi , fermi fino alla fine del 2006, ma che poi inizieranno a salire ancora. Come riporta Doug Noland nel suo Credit Bubble Bulletin, queste due agenzie di sponsorizzazione governativa che operano nel mercato dei mutui immobiliari sono riuscite di recente a sostituire il ruolo della FED come principale creatore di nuova liquidità e prestatore di ultima istanza. Una iniezione di liquidità non registrata dagli aggregati monetari che ha più che compensato la contrazione degli stessi. In questo secondo caso i problemi emergeranno all’effettivo materializzarsi del rialzo dei tassi di interesse da parte della FED, quando i diversi operatori alla ricerca sia di nuova liquidità che di strategie di copertura del rischio potrebbe creare non pochi problemi a un sistema finanziario pesantemente e unidirezionalmente esposto al rischio di interesse attraverso gli attuali 140 trilioni nominali di strumenti derivati in essere. Tanto più che queste dinamiche inevitabilmente si intrecceranno con quelle legate al processo di svalutazione del dollaro.  

4)   Mercato azionario: Dopo avere portato a valutazioni estreme sia il mercato obbligazionario che il mercato immobiliare, a livello domestico l’espansione della credit bubble è riuscita negli ultimi 2 anni a rilanciare una nuova fase di ottimismo e fiducia che sul mercato azionario si è tradotta velocemente nell’emersione di fenomeni speculativi del tutto analoghi a quelli di fine anni novanta.   In conclusione, il prolungato sostegno della credit bubble al formarsi di aspettative che vanno oltre le reali possibilità del sistema economico, nonché le dinamiche reali messe in moto dallo stesso processo di accelerazione della credit bubble, hanno posto nuovamente le basi per un downturn economico ancora più pericoloso del precedente, nel quale gli spazi per l’interventismo a salvataggio del sistema finanziario ed economico saranno molto più ridotti rispetto a quelli disponibili 5 anni fa’, e questo a fronte di squilibri ben maggiori di quelli di allora.  

 

Marco Montanari  

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