Il mercato americano (L’S&P 500) e’ sopravvalutato o sottovalutato?

 

 

 

Analizzero’ 4 diiversi parametri per cercare di capirlo con alcuni finali consigli:

 

1) FED STOCK VALUATION MODEL – S&P 500  FAIR VALUE 

 

 

2)  P/E Rapporto Prezzi/Utili   S&P 500 

 

 

3)   Il Ciclo del Dividendo

 

4)    La regola del 20

 

—————————————-

 

 

1)  FED STOCK VALUATION MODELS&P 500  FAIR VALUE 

Livello di prezzo  teorico giusto dell’S&P 500 = ( Utili: rendimento delle obbligazioni decennali ) x 100:

 

EPS $  Estimated for S&P 500

 

  • 2006:  1Q  $20.70    2Q   $21.61      3Q    $22.78      4Q        $22.57     $ 86.92  

 

EPS %  Year over year growth Estimated for S&P 500

 

  • 2006:  1Q  +14.40%   2Q   +13.50%   3Q    +20.10%   4Q   + 9.20%    Tot  +14.40%

 

 

10-Year Bond il rendimento dei titoli del tesoro decennali  attualmente e’ del  4.548%;

S&P 500 Livello attuale di prezzo a 1,400.95;

S&P 500 Utili attesi a $86.92 o +14.40%;

S&P 500 P/E Rapporto Prezzi/Utili attuale a 18 volte gli utili attesi ma a fine anno a 16.117 gli utili attesi: ( Prezzo : Utili = 1,400.95 : 86.92   = 16.117);

 

S&P 500 Rendimento azionario  degli utili dell’S&P 500 = (Utili : prezzo/livello S&P) x 100; ovvero  (86.92  : 1,400.95 ) x 100 = 6,204% . Si puo’ anche giungere allo stesso risultato tenendo presente che la stima del rendimento degli utili dell’S&P 500 è l’inverso del rapporto P/E x 100: quindi ad un P/E di 16.117 corrisponde  un rendimento degli utili di 1/16 x 100, ovvero del 6.204%. Vediamo subito che il Rendimento azionario  degli utili dell’S&P 500 e’ superiore del 36.4% rispetto al rendimento dei titoli del tesoro decennali   10-Year Bond attualmente al 4.548%  (6.204%-4.548% / 4.548%), percentuale del 36.4% che corrispondera’ alla misura di sottovalutazione dell’S&P 500 rispetto a quello che dovrebbe essere il Livello di prezzo  teorico giusto;

Per capire se il mercato, in particolare l’S&P 500 sia nel FAIR VALUE (o diversamente sottovalutato o sopravvalutato) il rendimento degli utili aggregati dell’S&P 500 deve essere uguale infatti o vicino al rendimento dei Bond decennali. Comparate quindi il rendimento azionario dell’S&P 500  con quello dei titoli del tesoro decennali che attualmente e’ del 4.548%. Se il rendimento dell’S&P 500 e’ superiore a quello delle obbligazioni, vuol dire che il mercato, in particolare l’S&P 500, cioe’ le azioni sono sottovalutate e piu’ appetibili, infatti perche’ i 2 rendimenti si equivalgano, cioe’ avvicinare il rendimento azionario a quello obbligazionario che e’ minore, bisognera’ aumentare la cifra di quel denominatore del rapporto (Utili : prezzo/livello S&P) , per l’appunto  il livello prezzo dell’S&P teorico. E per stabilire matematicamente il giusto livello di prezzo dell’S&P teorico affinche’ i 2 rendimenti si equivalgano interviene il FED STOCK VALUATION MODEL – S&P 500  FAIR VALUE;

FED STOCK VALUATION MODEL – S&P 500  FAIR VALUE  – Il Livello di prezzo  teorico giusto dell’S&P 500 sara’ uguale a = (Utili: rendimento delle obbligazioni decennali)  x 100, ovvero (86.92 : 4.548%)  x 100 = 1,911 che e’ per l’appunto il  Livello di prezzo  teorico giusto dell’S&P 500. Con il che rispetto al livello attuale di 1,400.95 possiamo stabilire che l’indice (FAIR VALUE = 1,911 ) e’ sottovalutato del 36.4% (1,911 -1,400.95/1,400.95). Non ho le tabelle aggiornate con gli utili in progresso sino a 90 dollari, ma il sistema e’ lo stesso di quello sopra descritto nelle tabelle con utili previsti inferiori.

 

 

P/E

Il rapporto prezzo/utili dell’S&P500

 

2006: il P/E (rapporto prezzo/utili  dell’S&P) oggi e’ 18  volte gli utili appena alto rispetto la media degli ultimi 10 anni, e, previsto a 16.117 volte gli utili a fine anno ( 15,29 i minimi del 1995) al di sotto (quindi elemento positivo di non sopravvalutazione)  della media degli ultimi 10 anni, the 10-year average  a 17.5 gli utili ( nel 2000 Il rapporto prezzo/utili  dell’S&P era al 26.92 volte gli utili che coincise con il culmine della bolla azionaria, e rappresentò un valore superiore del +73.67% alla media di tutte le rilevazioni del P/E dal 1935 pari a 15.5 volte gli utili, The  S&P 500  index’s price-to-earnings ratio on march 2000 stood at 26.92, just about twice the average of 15.5 since 1935).

 

Con il che’ possiamo dire che secondo il parametro del rapporto prezzo/utili  del mercato azionario, l’S&P 500, e’ sottovalutato da qui a fine anno all’attuale livello di 1,400.95, pur non indicando esattamente la misura della sottovalutazione. Nel 2000 il 27 marzo  a 1.527 il mercato azionario, l’S&P 500  (pur non lontanissimo dagli attuali livelli), era molto sopravvalutato avendo utili bassi.

 

 

  • The  average S&P 500 index’s price-to-earnings ratio of 15.5 volte gli utili per azione negli ultimi 70 anni since 1935, si e’ mosso in un range compreso tra 10 e 20.

  • The  average S&P 500 index’s price-to-earnings ratio of 17,0 volte gli utili per azione negli ultimi 20 anni

  • The  average S&P 500 index’s price-to-earnings ratio of 17.5, volte gli utili per azione negli ultimi 10 anni

  • La conclusione dei mercati Orso è sempre stata caratterizzata da un P/e medio pari a 10.

  • Ricorda che con la regola di riportare in bilancio fra i costi anche le stocks options ha reso e rendera’ il P/E piu’ alto di un +30% in media venendosi infatti a contrarre gli utili cioe’ il denominatore del rapporto P/E.

 

 

 

Ciclo del Dividendo

Dividendo/ Prezzi dell’S&P 500

Media storica – the historical average yield – dal 1925 al 2005 e’ pari al  3.92%.

 

Se e’ vero che oggi la borsa americana e  l’economia degli Stati Uniti sono o sembrano  nel complesso piuttosto forti e stabili, perché allora pensare ad un probabile ribasso dei corsi di borsa? Il motivo è che, studiando la storia economica e quella del mercato azionario di New York in particolare, si può identificare un fenomeno che ricorre con discreta affidabilità. Questo fenomeno si chiama “ciclo del dividendo”.

 

Storicamente,  I movimenti di lungo termine del mercato azionario si svolgono in cicli, anche se non regolari, che vanno da situazioni di sopravvalutazione dell’S&P 500 (rapporto dividendo/prezzi dell’S&P 500 eguale o inferiore al 3%) a situazioni di sottovalutazione dell’S&P 500 (rapporto dividendo/prezzi dell’S&P 500 eguale o superiore al 6%). Questo ciclo del dividendo è una costante da quando il mercato azionario americano esiste . Quindi:

 

  • il rapporto fra dividendo e prezzi dell’S&P 500 oscilla attorno al 3%, in corrispondenza dei valori massimi dell’indice azionario,

  • il rapporto fra dividendo e prezzi dell’S&P 500 oscilla oscilla attorno al 6%, in corrispondenza dei valori minimi dell’indice.

 

Quando il dividendo e’ molto basso cio’ preannuncia un declino dei mercati, il contrario quando il dividendo e’ alto:

 

 

Nel 2006, il rapporto dividendo/prezzi medio a Wall Street e’ salito al 2,25%. Tale dividendo è ancora molto basso e corrisponde ai valori massimi assoluti dell’indice S&P 500 dopo il 2000 , ovvero agli attuali  1,400, e lascia presagire quindi ribassi del mercato azionario con contestuale rialzo del tasso dei dividendi. Il valore del rapporto e’ inoltre lontano dalla media storica – the historical average yield – che e’ pari al  3.92% per il periodo considerato dal 1925 al 2005, il che’ conferma secondo questo parametro le previsioni di ribassi del mercato azionario e corrispondentemente di rialzo del rapporto dividendo/prezzi  iniziera’ nel 2007 e proseguira’ sino al  2010.

 

Anche la percentuale degli utili che le societa’ utilizzano per il pagamento di dividendi – The payout ratio, the percentage of earnings a company pays out in dividends – quindi  crescera’ dal 2007 al 2010, dall’attuale 32% al 50%. Il valore medio di tale percentuale utilizzata per il pagamento di dividendi dell’S&P 500 – the historical average payout ratio –  dal 1936 ad oggi e’ stata pari al 54%.

 

Nel 2005, il rapporto dividendo/prezzi medio a Wall Street e’ salito all’ 1.83%.

 

Nel 2000, nel pieno della bolla speculativa, il rapporto dividendo/prezzi medio a Wall Street al 31 dicembre scese a 1,70% ( minimo del 27 marzo 2000 addirittura all’1.12% quando l’S&P 500 era a 1.527 ). Neanche la forte flessione dalla primavera 2000 all’ottobre 2002 ha mai prodotto quindi di fatto una situazione di reale sottovalutazione dei prezzi  dell”S&P 500 , ed il successivo rialzo dei prezzi sino all’attuale livello di 1,400 ha abbassato ulteriormente il valore del rapporto in parola. Il motivo per il quale questo contesto di sopravvalutazione del mercato azionario è in essere da 4 anni è che la Fed ha iniettato nel sistema economico moltissima liquidità  al fine di ostacolare le forze naturali della correzione dei prezzi di borsa, correzione  allora in  atto dallo scoppio della bolla di fine 2000 ma solo fino alla fine del 2002, un periodo troppo breve data la precedente enorme bolla creatasi. Al posto della correzione dei corsi si è creata la più grande massa di debiti pubblici e privati che mai sia stata registrata negli Stati Uniti. In particolare si è ecceduto drammaticamente nella concessione di crediti anche ad imprese e famiglie scarsamente solvibili. Mutui al 110% del valore degli immobili, mutui in cui è previsto solo il pagamento degli interessi, concessioni di carte di credito a pensionati, studenti e casalinghe già indebitate e con un pessima storia alle spalle di mancati rimborsi sono diventati la norma negli Stati Uniti. E’ questa grande massa di liquidità che ha ostacolato la sequenza del ciclo da sopravvalutazione a sottovalutazione. Benche’ vi sia stata la parentesi di 2 anni della bolla i prezzi dell”S&P 500 sono rimasti in fase di sopravvalutazione e la Fed si rifiuta di rallentare la creazione di liquidità per paura di una recessione economica. Un po’ lo sta già facendo da qualche mese, ma con grande timidezza. Prima o poi la battaglia per tenere lontane le forze della correzione sui mercati azionari potrebbe essere perduta poiché il ciclo del dividendo ha una sua logica intrinseca (fondata sulle ondate di ottimismo e pessimismo della popolazione) che nessuna banca centrale può contrastare indefinitamente.

Il motivo per il quale questo contesto di sopravvalutazione del mercato azionario è in essere da quasi 4 anni, ovvero dal gennaio del 2003, e’ come detto sopra causato dall’enorme massa di liquidita’ a basso costo iniettata nel sistema economico  dalla Fed , e dal conseguenziale c.d. carry trade, ovvero fare prestiti e indebitarsi oltre ogni ragionevole soglia di tollerabilita’.

 

 

La regola del 20

 

La “regola del 20”: Dal 1967 la somma del P/E (rapporto prezzo/utili  dello S&P ) +  l’inflazione (The  Core PCE – The personal consumption expenditures price index – Excluding energy and food  – a key measure of inflation pressures based on personal consumption expenditures that Fed Chairman Alan Greenspan is known to monitor), come media storica, e’ sempre stata intorno a quota 20 per difetto, e precisamente a 19.8. Se tale somma supera il 20 vi e’ una sopravvalutazione dell’indice dei prezzi dell’S&P 500. Storicamente la “regola del 20” , un altro modello empirico, ha sempre presentato una buona indicazione di attendibilita’ sull’andamento del mercato , l’S&P 500, pur non indicando la misura della sopravvalutazione o sottovalutazione. E’ sempre piuttosto difficile valutare appropriatamente il mercato.

 

 

2006: P/E (rapporto prezzo/utili  dello S&P oggi e’ al 18 volte gli utili e previsti al 16.117 volte gli utili a fine anno) +  l’inflazione (The  Core PCE  che nel 3Q e’ al livello annuo del 2.4%). La somma e’ al 18.51, con il che’ possiamo dire che il mercato azionario e’ sottovalutato. Nel 2000 a marzo tale somma era  al 28.9 (The index’s price-to-earnings ratio S&P 500 Index on march 2000 stood at 26.92, just about twice the average of 15.5 since 1935) con il che’ possiamo dire che il mercato azionario, l’S&P 500 (il 27 marzo a 1.527 ), era molto sopravvalutato. Quella valutazione coincise con il culmine della bolla azionaria, e rappresentò un valore superiore del +73.67% a tutte le rilevazioni del P/E dal 1935 ad oggi the average of 15.5 since 1935.

 

Price index: The  Core PCE – The personal consumption expenditures price index – Excluding energy and food  – a key measure of inflation pressures based on personal consumption expenditures that Fed Chairman Alan Greenspan is known to monitor —  un parametro guardato con attenzione dalla Federal Reserve per orientarsi nella sua strategia di politica monetaria ai fini delle decisioni da adottare in materia di tassi. La Fed, per la prima volta nel 2005, ha presentato le proprie previsioni sul PCE core e non più con riferimento all’indice generale. In tal caso per il 2006 gli scenari centrali sono all’interno dei seguenti range: 1,5-2.0% ( il 2% e’ il limite superiore del Pce core. Pertanto se nel frattempo i prezzi del petrolio dovessero registrare ancora un trend al rialzo, la chiave di lettura negativa potrebbe essere maggiormente riferita alla crescita del PIL  e non all’inflazione che sotto questo indicatore non considera ai fine della stessa il prezzo del petrolio e del cibo).

 

 

  • PREZZO/UTILI   —– 16.11  — 2006         

  • INFLAZIONE  —————2.4  — 2006           

  • SOMMA —————18.51 — 2006     

  •  

  • PREZZO/UTILI   ———26.9 —  2000         

  • INFLAZIONE  —————-2.0 —- 2000           

  • SOMMA  ———-28.9 —- 2000

  •  

  • PREZZO/UTILI ——— 17.0 —- 2005         

  • INFLAZIONE PCE  ——3.0 —– 2005           

  • SOMMA ————- 20.0 —- 2005     

  •    

  • PREZZO/UTILI ————–17.4  —– 2004             

  • INFLAZIONE PCE  ———- 2.4 ——- 2004              

  • SOMMA ————— 19.8 ——- 2004      

  •       

  • PREZZO/UTILI ————–17.6  —– 2003             

  • INFLAZIONE PCE  ———- 2.6 ——- 2003              

  • SOMMA ————— 20.2 ——- 2003      

  •  

  • PREZZO/UTILI ————–17.9  —– 2002             

  • INFLAZIONE PCE  ———- 1.9 ——- 2002              

  • SOMMA ————— 19.8 ——- 2002      

  •  

  •  

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Conclusioni e consigli:

 

Con il FED STOCK VALUATION MODEL – S&P 500  FAIR VALUE  – abbiamo visto che si denota un contesto di sottovalutazione importante del mercato azionario;

Con il P/E abbiamo visto che si denota un contesto di sottovalutazione del mercato azionario;

Con il Ciclo del Dividendo abbiamo visto che si denota un contesto di importante sopravvalutazione del mercato azionario;

Con la regola del 20 abbiamo visto che si denota un contesto di sottovalutazione  del mercato azionario.

 

Il mio parere alla luce di questi indicatori integrandoli con altri e con il contesto macro generale, soprattuttoili rilevante decremento del settore immobiliare in uno con la costante inversione della curva tra i tassi a breve rispetto a quelli del decennale con il che’ i rendimenti di questi ultimi sono esageratamente bassi, e’ che molte  azioni in generale in molti settori, fatto salvo quello immobiliare, al momento sono leggermente e mediamente sopravvalutate di un 5%/10%. L’S&P 500 potrebbe perdere tra il 5% e il 7% nei prossimi 6 mesi a partire da gennaio 2007. E’ sufficiente attendere tempi migliori per non correre rischi di possibili downside (oltre quello del cross rate euro/dollaro che potrebbe presto arrivare ad 1.35) e per massimizzare i profitti:

 

Primo: andate solo alla caccia di quelle aziende che continuano a mostrare un’accelerazione dei profitti in cio’ volgendo l’attenzione ai titoli difensivi, e/o cmq soprattutto ai titoli income ( normalmente hanno piccole oscillazioni di prezzo, quindi dal corso piuttosto stabile e che distribuiscono alti dividendi) e qualche ottimo value ( a basso rapporto P-E anch’essi non hanno grosse escursioni speculative di prezzo, sensibili pero’ all’andamento generale dell’economia);

Secondo: dei titoli filtrati, scegliete solo quelli con importante market share di mercato e con un minore rischio in rapporto al potenziale downside del relativo settore di riferimento;

Terzo: ponete grande attenzione ai titoli con la distanza minima tra il loro prezzo ed il  valore estratto dai  valori fondamentali, ovvero con gap minimo tra market capitalization e capitale netto o mezzi propri.

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EPS $  Estimated for S&P 500

 

  • 2003:  1Q  $15.18    2Q   $13.45      3Q    $14.43      4Q        $15.11     $ 55.52   

  • 2004:  1Q  $15.90    2Q   $16.90      3Q    $16.76      4Q        $18.16     $ 67.72   

  • 2005:  1Q  $18.09    2Q   $19.04      3Q    $18.97      4Q        $20.67     $ 76.01   

  • 2006:  1Q  $20.70    2Q   $21.61      3Q    $22.78      4Q        $22.57     $ 86.92  

 

 

EPS %  Year over year growth Estimated for S&P 500

 

 

2003:  1Q  +13.00%   2Q   +13.50%   3Q    +18.70%  4Q  +24.20%    Tot  +16.30%

2004:  1Q  +24.50%   2Q   +25.70%   3Q    +15.30%   4Q  +20.40%    Tot  +20.40%

2005:  1Q  +13.80%   2Q   +12.70%   3Q    +13.50%   4Q   +13.80%   Tot  +13.30%

2006:  1Q  +14.40%   2Q   +13.50%   3Q    +20.10%   4Q   + 9.20%    Tot  +14.40%

 

 

 

Marco Montanari

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